非标停售、产品转型 三季报描述了诺亚怎样的未来?
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2019年以来,诺亚财富股价累计跌幅已超过30%。资本市场对诺亚财富后市展望存在分化。有机构认为,诺亚财富仍处于周期底部,面临监管及政策不确定性风险。也有机构认为,中国财富管理方兴未艾,诺亚仍能为投资者提供在该行业掘金的机会。

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乐白家官网,涉险后首份财报,产品结构变化明显

原标题:非标停售、产品转型,三季报描述了诺亚怎样的未来?

11月12日,诺亚公布了截至2019年9月30日的第三季度未审计财报。随后5个交易日内,诺亚股价连续下跌:仅就数据而言,这份财报并不算好看。

距承兴事件爆出120余天,11月11日,诺亚财富发布2019年三季度财务报告。

以收入为例,2019年第三季度,诺亚实现净收入8.42亿元人民币,同比上升0.4%,环比下降3.4%。季报中对收入增长缓慢的解释是,管理费收入和其他收入的增加被募集费的减少所抵消。

这份财报,解读起来比以往难很多。

距离这份财报发布的四个月前,诺亚在2019年7月8日盘前发布公告称,旗下上海歌斐资产管理公司的信贷基金为承兴国际控股相关第三方公司提供了总额为34亿人民币的供应链融资。而承兴实际控制人因涉嫌欺诈活动被中国警方刑事拘留。

只看GAAP净利润数据、活跃客户数据,很容易被迷惑,草率做出负面定性。

事实上,自中国启动规范化整治和升级引导以来,资管行业存量风险持续暴露。诺亚作为第一家在美上市的中国财富管理公司,业界格外关注内外剧变对诺亚的业绩带来的影响。

而不顾行业环境,一刀切地从表现不好的数据中得出诺亚没落的分析结论,则明显是敷衍了事。

最新财报的相关数字显示,承兴事件或强硬推进了诺亚对非标固收产品的出清,带来了诺亚代销产品组成的核心变化。

耐心读完这篇文章,你或许将会对诺亚的现状形成不同的视角。

2019年第三季度内,诺亚不再提供单一交易对手的非标固收产品、代销产品规模缩水至130亿元,同比下跌了53.7%。其中固收及类固收产品的占比从去年同期的81.4%降低到了11.7%,而包括标债基金、公募基金在内的公开市场产品的占比则提升到了57.5%。

没必要否认诺亚目前面临的挫折,但现状也远远也没那么糟。

代销产品规模的缩水和产品结构的深刻变化,既是大资管时代给市场和财富管理行业带来的必然转变,也体现了这家独立财富管理龙头企业主动寻求底层驱动力换挡所做的努力。剔除非标类固收产品,诺亚平台其他类别产品募集量同比增长了119.0%。

作为独立财富管理行业龙头,诺亚一切大型战略动作无疑都值得行业关注。

“我本来对三季度还是比较悲观的,因为我们坚定地停止投放非标产品,一是产品规模比较大。诺亚去年同期非标固收类业务的规模是228亿,今年二季度是98亿元。二是担心理财师和客户能否接受”。诺亚财富创始人、董事局主席兼CEO汪静波近期接受《巴伦》中国采访时表示,“三季度是诺亚转型的试金石,业绩表现超出我的预期,这可能意味着我们经受住了考验”。

清理非标转型标债、人员优化、业务多元化,无疑均值得从业者研究借鉴。

财报还显示,归属普通股股东的净利润为1.92亿元,同比下降7.8%;非GAPP下,归属普通股股东的净利润为3.54亿元,同比增长23.7 %,环比增长34.3%。由此推算出的非GAPP下每股美国存托股份的稀释性基本收益为5.73元。

注:文中金额数据均为人民币计量

加速转型,单一非标一刀切

财富管理业务:转型阵痛期

以诺亚为代表,财富管理机构在中国真正登上历史舞台不过十余年的时间,但却经历了井喷式的发展。这一方面得益于中国经过几十年高速增长后民间财富的积累,“资金端”非常充沛。另一方面,金融监管的放松令资管行业进入群雄逐鹿的局面,市场上“资产端”也变得非常丰富。

笔者认为,如果要用一个词来形容诺亚三季度财富管理业务的现状,“转型阵痛”最为合适。

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销售产品结构进行了巨大调整,整体战略也似乎从“版图扩张、人海战术”转变成了现在的“降本增效、更重质量”。

特别过去近十年,“报价式”的非标固收类产品主导市场,迎合了中国投资者的理财偏好。而第三方财富管理机构正是非标债的主力渠道。

(版图扩张和人海战术主要从客户中心总量和理财顾问总数的高增速体现,为笔者以外部视角进行的归纳总结,并不代表诺亚财富自身的战略定位)

2015年以来,中国经济转型“新常态”。随着P2P行业风险的暴露,监管趋严。2017年,金融去杠杆进一步升级。2018年4月至10月间,资管新规和相关细则正式文件陆续全部出台。规定要求打破刚性兑付、打破期限错配、理财产品向净值化转型、去嵌套等。财富管理机构走到了大浪淘沙、考验“底色”的转折点。商业银行纷纷成立理财子公司,更加令第三方财富管理公司的危机感陡升。

这些转型,无疑影响深远。

在资管新规出台之前,诺亚也曾多次强调四个底线:不做资金池、不做期限错配、不使用高杠杆、不做刚性兑付。但迫于行业竞争和“成长欲望”,诺亚对非标固收资产也存在巨大的路径依赖。

除转型带来的阵痛外,高额律师费带来的毛利率下降、承兴事件带来的活跃客户总数下降也是阵痛的表现形式。

在承兴事件的推动下,自三季度开始,诺亚明确了不做单一非标产品的原则,对存量非标类固收产品进行主动提前到期,逐步将存量降为零,同时全面停止非标固收类产品的发行,同时持续开发和投放标准化、净值型产品。

律师费是一次性支出,其对毛利率的负面影响会慢慢消退。

汪静波表示,诺亚早已动议改变过去十年以非标债为核心的增长模式,但囿于外部诸多诱惑和内部不同意见,此前未能决绝落实。承兴事件让“公司上下在很短的时间达成了共识,也就是不应该再继续投放满足伪需求的产品“。

但承兴事件带来对活跃客户总数带来的负面影响如何,则是大家争议的焦点。

她认为,非标类固定资产过去几年规模迅猛发展,促进了财富管理市场的迅速扩大。但现在回头来看,这是一种追求无波动收益率的伪需求。“中国非标资产的风险还远未出清,未来会是雷声滚滚”。

而笔者研究财报多处数据后得出结论:

股价低谷,外资机构仍看好中国财富市场

承兴事件对诺亚的活跃客户总数有一定负面影响,但是影响并非不可控,平均交易额的大幅度下降主要是由于停售单一非标固收产品及产品转型,并非完全由客户信心导致。

尽管诺亚在三季度财报中提及,其季度内新增机构股东近40家,持股超过1%以上的机构股东持有/增持比率超过83%,但从资本市场的反应来看,诺亚股价仍未从低谷中走出来。截至2019年12月6日收盘,其股价28.95美元,较2019年年初跌幅超过30%。其同时市值为17.8亿美元,较2018年5月的40亿美元高峰,缩水超过一半。

▎产品结构调整

专业投资机构对诺亚的前景展望相对更持平。

在今年中报中,诺亚的财富管理业务所销售产品的结构就已经发生了较多变化。

承兴事件之后,标普维持了对诺亚BBB-“投资级”的评级。中国境内同列BBB-评级的机构有民生银行、华夏银行、金风科技、龙湖集团、吉利汽车等。

三季报中,诺亚财富管理业务产品结构的变化更加深刻。

三季报发布后,花旗集团对诺亚股票给予了“买入”评级,目标价为41.5美元。而中金公司则维持了“中性”评级。

2018年及以前的年报中,固收及类固收产品(Credit Product)的销售额占比均超过60%。(整个行业也是如此,固收类固收占较大比例)

中金公司分析师报告称,减少非标类短期信贷产品符合监管走向,有助于降低违约风险。然而,由于标准化信贷产品的投资回报率较低,且面临来自线上平台的竞争,诺亚交易额能否迎头赶上是关键。“

2019年中报中,诺亚固收类固收产品销售占比降低到了40%左右。2019年三季报中固收类固收产品占比更是降低到了11.7%,而公开市场产品(Public Securities Products,包括标债基金、公募基金等)后来居上,占比提升到了57.5%。

贝恩公司在《2019中国私人财富报告》报告里提到,中国个人可投资资产总规模在2019年底将首次突破200万亿大关,可投资资产在1000万以上的高净值人群数量将达到约220万人。财富管理行业仍然是个蓝海市场。

固收/类固收占比大降,主要由于从三季度开始,诺亚便停止了所有单一交易对手的非标固收产品的投放,而这类产品,在固收/类固收这一品类中又占据较大比重。(财报原文:We are no longer offering single-counterparty credit products to our clients。)

InvestorPlace.com的分析师WillAshworth在《搭上中国财富东风的10只股票》一文中说,承兴事件没有改变他对诺亚股票投资价值的判断,“我仍然相信,这是在中国财富管理行业中掘金的绝佳机会”。返回搜狐,查看更多

而为了满足客户对“固定收益”的理财产品的需求,诺亚将持续专攻标准化、净值型的产品,如标准化净值型债券基金、公募基金等。

Instead,we are focusing on satisfying our clients fixed income investment needs with public securities products such as standardized NAV-based bond funds,mutualfunds,etc。——诺亚2019年三季度财报原文

▎律师费导致毛利承压,但降本增效成果有望逐步展现

诺亚财富管理业务三季度的营业毛利率大幅降低,由去年同比的29.3%降低到了15.4%。

这并不是因为营销支出提升,而主要是由于诉讼费用和律师费用的增长。

Operating margin for the wealth management business for the third quarter of 2019 was 15.4%,compared with 29.3% for the corresponding period in 2018,due to lega lexpenses incurred related to Camsing case。

——诺亚2019年三季度财报原文

据悉,诺亚聘请了专业的律师团队和调查团队,仅专业律师团队便聘请了四家。

但巨额前期律师费用是一次性支出,对营业毛利的压力不会持续很久。

同时,诺亚同时也在做许多降本增效的工作,这也更加有助于财富管理业务毛利率的未来回升。

据悉,诺亚近期降本增效的许多动作中,主要包括差旅费支出的优化、中后台组织结构的调动、客户中心布局的调整等等。

降本增效的动作在财报数据中也可以得到印证,2019年三季度,诺亚的理财顾问数量微降,客户中心总数增长放缓。

▎活跃客户数据:99%的人误读了这些数据

下表是诺亚今年三季度整体客户活跃度相关数据:

如果仅仅是粗略地扫一眼这些数据,或许很多人会认为诺亚正在面临严重的客户信任危机。

但仔细分析其实不然。

首先,诺亚目前活跃客户相关数据的统计口径,依然沿用初上市时使用的口径,只有购买诺亚金融产品超过100万金额的客户会被认定为活跃客户。

初上市时,诺亚的业务相对比较单一,以财富管理业务为主,随着诺亚自身的业务版图不断扩张,资产管理、以诺教育、借贷、身份规划等业务的体量也迅速增长。而目前的统计口径却并将上述业务的客户计入活跃客户当中。

目前维度较为单一的活跃客户数据,也越来越难以全面反映诺亚客户的真实活跃度。

如果将全业务线的活跃客户数据均统计在内,结果会与现在很不一样。(清除单一非标产品和承兴事件主要影响财富管理业务,但对身份规划、教育、贷款等业务几乎没有影响

此外,客户平均交易额的大幅度下降,更重要的原因是诺亚停止销售单一交易对手的固收产品,并非完全由于信任问题。

这个观点可在三方面得到印证。

1、三季度活跃客户总数降幅仅为17%,如果承兴事件真的是毁灭性的打击,至少应该腰斩。

2、诺亚三季报中称:“Aggregate value of financial products distributed during the third quarter of 2019 was RMB13.0 billion(US$1.8billion),a 53.7% decrease from the corresponding period in 2018,due to the fact that the Company is no longer offering single-counterparty credit products to clients。”

诺亚客户的需求其实主要集中于固收/类固收产品(常年以来,固收/类固收产品也占产品销售比例的绝大多数),而单一交易对手的非标产品也占固收/类固收产品的很大比重。

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